۲-۱-۱۲) ارتباط میان ارزش افزوده اقتصادی، ارزش افزوده بازار و ملاحظات رشد

در فرمول MVA که پیشر اشاره شد، هیچ رشدی برای EVAهای آتی شرکت قایل نشده اند. اگر فرض شود که EVAهایآتی شرکت با نرخ رشد ثابت (g_EVA)، برای دوره های مختلف رشد کنند در این صورت خواهیم داشت:

Cost of capital=(coc)=هزینه سرمایه

g_EVA=نرخ رشد

MVA= EVA (1+ g_EVA)/(1+coc)¹ + EVA (1+ g_EVA)²/(1+coc)² + … + EVA (1+ g_EVA)^∞/(۱+coc)^∞

این مدل، شبیه مدل گوردون می‌باشد که به جای سود تقسیمی، EVA و به جای هزینه حقوق صاحبان سهام، هزینه کل سرمایه، نشسته است. فرمول فوق الذکر مجموع جملات یک تصاعد هندسی را نشان می‌دهد که با بهره گرفتن از روابط تصاعد هندسی به صورت ساده زیر در می‌آید:

MVA=EVA/coc-g_EVA

ذکر این نکته ضروری است بین MVA و EVA یک رابطه وجود دارد ولی این رابطه مستقیم نیست. اگر شرکت تاریخچه بلند بالایی از EVA منفی داشته باشد، در آن صورت احتمال دارد که MVA نیز منفی شود و اگر شرکت تاریخچه بلند بالایی از EVA مثبت داشته باشد، احتمال دارد MVA هم مثبت شود. به هر حال قیمت سهم که عنصر اصلی تشکیل دهنده محاسبات ارزش افزوده‌ بازار است، بیشتربه عملکرد مورد انتظار آینده و نه عملکرد گذشته بستگی دارد. از این رو، شرکتی که تاریخچه بلند بالایی از EVA منفی داشته می‌تواند دارای MVA مثبت شود (البته با فرض اینکه سرمایه‌گذاران انتظار داشته باشند، در آینده تغییرات اساسی رخ دهد) (Bolek et al., 2012).

۲-۱-۱۳) ارتباط میان EVA و NPV

یکی از اصول رایج درتجزیه و تحلیل سرمایه‌گذاری‌ها قانون NPV است، سرمایه‌گذاری در پروژه های با NPV مثبت، ارزش شرکت را افزایش می‌دهد و سرمایه‌گذاری در پروژه های با NPV منفی ارزش شرکت را کاهش می‌دهد. EVA یک بسط ساده از قانون NPV است. ارزش فعلی خالص NPV هر پروژه برابر است با ارزش فعلی ارزش اقتصادی ان پروژه در دوره عمرش:

NPV=∑ EVA_t / (۱+K_c)^t

این رابطه ارزش شرکت را با ارزش افزوده اقتصادی مرتبط می‌سازد. بیانی دیگر از ارزش شرکت به صورت زیر می‌باشد:

ارزش رشد های مورد انتظار آتی + سرمایه به کار رفته در دارایی‌های موجود= ارزش شرکت

در یک مدل جریان نقدی تنزیلی، ارزش هریک از دارایی‌های موجود و رشد های مورد انتظار آتی می‌تواند ‌بر اساس ارزش فعلی خالص ایجاد شده به وسیله هرکدام نوشته شود:

Firm Value= Capital invested _{asset in place} + NPV _{asset in place} + ∑ NPV _{future progect,t}

با جایگزینی رابطه فوق در فرمول مذبور خواهیم داشت:

Firm Value= Capital invested _{asset in place} +∑ EVA _T, _{asset in place} / (۱+K_c)^t + EVA _T, _{future progect} / (۱+K_c)^t

‌بنابرین‏ ارزش یک شرکت می‌تواند ‌بر اساس مجموع سه عنصر نوشته شود:

1. 1. سرمایه به کار گرفته شده در دارایی‌های موجود

1. 1. ارزش فعلی EVA های ناشی از دارایی‌های موجود

1. ارزش فعلی EVA های ناشی از سرمایه‌گذاری‌های آتی (Lal Bhasin, 2013)

۲-۱-۱۴) نرخ بازده کل صاحبان سهام (TSR)^[7] به عنوان یک معیار عملکرد خارجی

TSR به صورت زیر محاسبه می‌شود:

TSR= قیمت ابتدای دوره/ (قیمت ابتدای دوره – قیمت انهتای دوره)+ سود تقسیمی هر سهم و سایر مزایا

در استفاده از TSR سه مطلب در ذهن متبلور می‌شود:

1. 1. مرتبط کردن بازده با ریسک: دو شرکت ممکن است TSRهای یکسان داشته باشند ولی یکی ممکن است به علت تغییر شدیدتر درآمدهایش (مثلا به خاطر در چرخه‌های تجاری)، ریسک بالاتری متحمل شده باشد. این تفاوت ریسک بایستی در جبران خدمت^[۸] در نظر گرفته شود. این مسئله به ویژه در تنظیم برنامه های تشویقی برای مدیران ارشد ممکن است مطرح گردد (Guasti Lima et al., 2014).

1. 1. TSR محاسبه شده به صورت درصد بیان می‌شود، نه یک عدد مشخص^[۹]: ممکن است اینگونه بحث شود که مدیران یک واحد تجاری یک میلیون پوندی که TSR 20درصد را ایجاد کرده‌اند. منطق و دلیل اندکی وجود دارد که در مقایسه با مدیران یک شرکت ده هزار میلیون پوندی که همان TSR را ایجاد کرده‌اند، مورد تمجید قرار گیرند. این در حالی است که یک سهامدار کوچک با هزار پوند سهم در هر یک از این دو شرکت، ثروتش به یک اندازه افزایش یافته است (Lal Bhasin, 2013).

1. TSR به دوره زمانی انتخاب شده بستگی دارد. اگر پاداش عملکرد با TSR دوره‌ای مرتبط باشد. ممکن است مدیزان ارشد از طریق گزینش انتخابی اطلاعات TSR را دستکاری کنند. اما برخی از مزیت‌های TSR به قرار زیر است.

• • فهم و سادگی محاسبه به کارگیری این روش بسیار سهل و آسان است.

• • استفاده نکردن از تعدیلات پیچیده

• • عدم تاثیر مشکلات ناشی از اتکا بر ارزش محاسبه شده تزارنامه

• مسایلی مانند اندازه شرکت در محاسبه تاثیری ندارند (Guasti Lima et al., 2014).

با توجه به اینکه در فرمول TSR، سود تقسیمی خود بخشی از سود حسابداری که از طریق روش‌های حسابداری قابل دستکاری استو وجود چنین متغیری در صورت کسر، TSR زا به عنوان مبنای ارزیابی عملکرد مخدوش می‌کند. از طرف دیگر سیاست‌های تقسیم سود می‌تواند از طریق مدیریت برای تحت تاثیر قرار دادن قیمت سهام به کار گرفته شود. ‌بنابرین‏ ضمن اینکه DPS از طریق سود حسابداری قابل دستکاری است، از طرف دیگر، خود DPS ممکن است قیمت سهام را متاثر سازد. لذا TSR در یک تاثیر مضاعف تغییر کند. همان گونه که می‌دانید، سیاست تقسیم سود و تاثیر آن بر قیمت سهام به صورت پارادایم باقی مانده است. و چون TSR احتمالا از سیاست تقسیم سود تاثیر می‌پذیرد، به نظر می‌رسد معیار مناسبی برای ارزیابی عملکرد شرکت نباشد (Xin et al., 2012).

۲-۱-۱۵) مدیریت مبتنی بر ارزش (VBM)^[10] در تئوری و عمل